«ВТБ Капитал»: «Разрыв ДПМ «Юнипро» через суд может подтолкнуть генераторов к повышению доходности»

14 мая Арбитражный суд Москвы удовлетворил иск Саяногорского алюминиевого завода, дочернего предприятия компании Русал, к Юнипро о расторжении ДПМ по аварийному блоку Берёзовской ГРЭС. Объект был введён в эксплуатацию в конце 2015 года, а уже в феврале 2016 года здесь произошёл пожар; восстановление энергоблока продолжается до сих пор.

«На наш взгляд, если это решение будет подтверждено по итогам последующих апелляций, оно причинит структурный ущерб всей системе гарантированной доходности инвестиций в российскую электрогенерацию и может привести к значительному оттоку инвестиций из сектора», – указано в сообщении аналитиков «ВТБ Капитал».

ДПМ-контракт по Берёзовской ГРЭС является ключевым источником роста стоимости «Юнипро» на среднесрочном горизонте, его расторжение поставит под вопрос достижение плановых финансовых показателей, отмечают аналитики. По оценкам «ВТБ Капитал», возобновление работы аварийного энергоблока обеспечит прирост EBITDA компании в 2020–2024 годах на 12–18 млрд рублей (42–63% прогнозной EBITDA за 2019 год) и позволит реализовать план повышения ежегодных дивидендных выплат с нынешних 14 млрд рублей в год до 20 млрд рублей в 2020–2022 годах.

«Если в конечном итоге контракт будет расторгнут, и работа блока №3 будет происходить без гарантированной доходности, рост EBITDA компании, по нашим оценкам, не превысит 1,8–2,6 млрд рублей (против 12–18 млрд рублей с учётом ДПМ). Мы сомневаемся, что в этом случае «Юнипро» сможет продолжать следовать намеченной траектории дивидендной политики, при сохранении показателя чистый долг/EBITDA, близком к нулю, и предусматривает стабильную выплату дивидендов в размере 14 млрд рублей», – говорится в сообщении «ВТБ Капитал».

Говоря о последствиях возможного судебного решения для сектора, аналитики отмечают, что ДПМ-контракты до сих пор были для сектора «Святым Граалем», обеспечивая до 80% суммарной EBITDA, и ключевым элементом привлечения в сектор средств частных инвесторов.

«Механизм ДПМ-контрактов оставался в силе, несмотря на изменение позиции правительства по вопросу роста тарифов на электроэнергию, увеличение доли собственности связанных с государством компаний и усилия индустриального лобби. Однако последнее решение суда может резко повысить рискованность данного инструмента. Это означает, что генерирующие компании, придерживающиеся принципов экономической целесообразности, должны будут заложить более высокую стоимость риска ДПМ-проектов, что поставит правительство перед дилеммой: поднять уровень доходности выше нынешних 14% или столкнуться с риском оттока инвестиций в долгосрочные проекты сектора. Это может ускорить обесценивание сектора, являющегося столпом экономики страны. В пользу данной точки зрения свидетельствует хотя бы тот факт, что в предыдущих судебных тяжбах с «Русалом» Министерство энергетики вставало на сторону «Юнипро». На наш взгляд, инвесторам следует учесть риск внезапной отмены ДПМ-контрактов и начать закладывать более высокую средневзвешенную стоимость капитала для данного сектора», – резюмирую аналитики «ВТБ Капитал».