Дивидендное двоемыслие

Денег много, дивидендов нет

Представленные в пятницу результаты по МСФО приятно удивили рынок и оказались выше ожиданий многих аналитиков. Чистая прибыль группы «Россети» выросла сразу на 39,4% и составила 137,1 млрд рублей. Рентабельность по чистой прибыли прибавила 3,6 п.п., достигнув 14,5%. Показатель «EBITDA» достиг 313,7 млрд рублей (+18,3%). Соотношение чистого долга к EBITDA сократилось с 1,8 в 2016 году до 1,5 в 2017 году, и это на фоне роста выручки на 5,3% – до 948,3 млрд рублей. Чистый денежный поток от операционной деятельности возрос на 21% – до 212,4 млрд рублей. Замгендиректора по экономике «Россетей» Оксана Шатохина пояснила, что «основными факторами положительной динамики финансовых показателей стали рост выручки от передачи электроэнергии, а также снижение операционных расходов».

Впрочем, в ходе кол-конференции с аналитиками г-же Шатохиной пришлось давать пояснения и по менее приятным темам. Отвечая на вопрос о выплате дивидендов по результатам работы в 2017 году, замгендира по экономике «Россетей» фактически подтвердила опасения рынка – компания не будет делиться с акционерами прибылью, так как по РСБУ сработала в минус, получив убыток в 13,2 млрд рублей.

– Решение по выплате итоговых дивидендов ещё не принято, так как у нас есть ограничивающий фактор в виде убытка по РСБУ по итогам 2017 года. Соответствующей директивы от правительства также пока не поступало. Окончательные предложения мы сформируем, когда закроем финансовую отчётность по итогам первого квартала текущего года, – сказала Оксана Шатохина (цитата по ТАСС).

Компания предполагала выплату дивидендов по итогам 2017 года на уровне не ниже 2016 года – это 4 млрд рублей, включая обыкновенные и привилегированные акции, отметила г-жа Шатохина. Соответствующий объём средств был зарезервирован. Если же из-за убытка по РСБУ за 2017 год правительством будет принято решение о том, что компания не будет выплачивать финальные дивиденды, часть этих средств может быть направлена на выплаты по итогам первого квартала 2018 года, пояснила она.

– Такой вариант возможен, но по состоянию на сейчас (6 апреля – ред.) у нас отчётность по итогам первого квартала 2018 года не закрыта, она будет закрыта 13 апреля. После этого мы представим свои предложения в правительство, и будет принято решение по данному вопросу, – заявила замгендиректора «Россетей» (цитата по ТАСС).

Затянувшаяся дискуссия

Обычно дивидендной политикой предусмотрено выплачивать акционерам не менее 50% прибыли от большей из величин – по РСБУ или МСФО. Впрочем, у «Россетей» есть инструменты для снижения выплат: дивидендная база корректируется на доходы и расходы, связанные с переоценкой обращающихся на рынке акций «дочек», инвестиции и другие составляющие. Отдельные пункты, вероятно, в определённых ситуациях могут трактоваться и в пользу акционеров. Как сообщила Оксана Шатохина, на формирующуюся чистую прибыль первого квартала существенное положительное влияние окажет переоценка акций дочерних обществ, которые находятся на балансе группы.

Традиционно для «Россетей» отчетность по РСБУ не очень показательна, так как это показатели управляющей компании, владеющей пакетами акций МРСК, и соответственно динамика их акций сильно влияет на формирование бумажных прибылей или убытков, отмечает руководитель группы исследований и прогнозирования АКРА Наталья Порохова.

Однако норма о выборе между прибылью по МСФО и РСБУ фактически не работает. В отчётности самих «Россетей» по МСФО указано, что «базой для распределения прибыли… является чистая прибыль по данным бухгалтерской отчётности, подготовленной в соответствии со стандартами бухгалтерского учёта и составления отчётности в РФ». Выплату дивидендов по РСБУ подразумевает и федеральном законе «Об акционерных обществах». Второй источник средств для выплат акционерам, предусмотренный в ФЗ, – нераспределённая прибыль прошлых лет, также недоступен для сетевого холдинга: нераспределённый убыток достигает 55 млрд рублей.

Вариативное заявление топ-менеджмента сетевого холдинга вызвало реакцию в профильном министерстве. «Они будут платить», – заявил замглавы Минэнерго Вячеслав Кравченко, не уточнив, впрочем, периода выплат, и добавив, что «директивы (правительства – ред.) ещё не было» (цитата по ПРАЙМ).

Беспокойство Минэнерго объяснимо: дивиденды «Россетей» стали головной болью министерства ещё полгода назад. В середине октября назначенный за полтора месяца до этого глава холдинга Павел Ливинский заявил, что готов отказаться от выплаты дивидендов, поскольку те не предполагаются в «тарифном меню» (расчёт тарифа на передачу, основного источника доходов «Россетей» – ред.). «Россети» предложили Минэнерго и Федеральной антимонопольной службе (ФАС) обратиться с этой идеей к правительству. Однако г-н Ливинский утверждал, что капитализация «Россетей» должна составить 1–1,5 трлн рублей вместо нынешних 224 млрд рублей. Чем «Россети» должны привлекать инвесторов при отказе от дивидендов, он не пояснил. После его заявлений обыкновенные акции «Россетей» на Московской бирже упали на 4,65%. Практически сразу же пресс-служба «Россетей» начала дезавуировать заявления руководителя, уточняя, что речь шла не о полном отказе от выплат, а о «наведении порядка в расчёте тарифов и включении в них затрат на дивиденды».

Впрочем, в ответ на скандальные высказывания главы «Россетей» Минэнерго ускорило работу над внедрением системы долгосрочных тарифов, устанавливаемых в рамках регуляторных соглашений с регионами. После этого Павел Ливинский признал, что «Россети» будут строго выполнять директивы правительства РФ по выплате дивидендов, «в которых описывается расчёт дивидендной базы сетевых компаний». В феврале министр энергетики Александр Новак в интервью «Интерфаксу» рассказал, что ведомства ещё обсуждают возможность ввода специальной дивидендной составляющей в тарифы «Россетей».

Минфин не первый год пытается обязать госкомпании в обязательном порядке направлять на дивиденды 50% чистой прибыли. Инициатива постоянно декларируется, но фактически общее правило не работает: многие крупные госигроки продолжают добиваться снижения выплат «с учётом текущего финансового положения». Ранее то же Минэнерго ратовало за 25-процентную норму для сетевого холдинга, так как «Россетям» будет сложно направлять на дивиденды 50% чистой прибыли на фоне значительной инвестпрограммы: на 2018 год её объём оценивается в 290 млрд рублей, суммарно на ближайшие три года – в 748 млрд рублей.

Выплаты будут, но перспективы всё туманнее

Отчётность компании по МСФО впечатлила рынок, коллизия вокруг дивидендов не помешала бумагам «Россетей» 6 апреля вырасти на Московской бирже на 7,89%. Большинство аналитиков полагают, что фактически дивиденды за 2017 год, которые будут оформлены как промежуточные выплаты за I квартал 2018 года, окажутся на прошлогоднем уровне. По итогам 2016 года «Россети» впервые с 2013 года направили на дивиденды 3,8 млрд рублей (с учётом промежуточных выплат на сумму 1,8 млрд рублей). Чистая прибыль головной структуры холдинга по РСБУ при этом достигла 222,4 млрд рублей. Выплаты на привилегированную акцию составили почти 37 копеек, на обыкновенную – 0,6 копейки. В целом по холдингу, по данным АКРА, на дивиденды в 2017 году было потрачено чуть менее 9,7 млрд рублей.

– В своих прогнозах при присвоении рейтинга «Россетям» мы исходили из ожиданий, что они сохранят уровень ежегодных выплат на уровне не ниже 2017 года – 10 млрд рублей в целом по холдингу, – говорит Наталья Порохова.

Более оптимистичен начальник управления операций на российском фондовом рынке ИК «Фридом Финанс» Георгий Ващенко.

– В прошлом году «Россети» выплатили 2 млрд рублей (прямые выплаты по итогам года, одобренные собранием акционеров – ред.). Если в этом году сумма удвоится, то на обыкновенные акции будет выплачено по 1,5 копеек, что соответствует доходности менее 2%. А вот по привилегированным акциям, напротив, дивиденд может быть существенно выше прошлогоднего, до 48 копеек на акцию. В этом случае доходность дивидендов по префам будет на уровне 28%. Конечно, вряд ли госкомпания будет выплачивать частным инвесторам такие огромные деньги, но даже в случае сохранения прошлогоднего уровня доходность составит 22%, – полагает Георгий Ващенко.

Впрочем, текущие выплаты «Россетей» пока вряд ли можно считать эффективным инструментом привлечения инвесторов – в начале 2010 годов именно таким представлялся наиболее рациональный путь развития сектора. Сейчас «рыночный статус» самих «Россетей» и её «дочек» – структур МРСК в регионах – выглядит весьма спорным. Пока компания минимизирует доходы акционеров различными способами, в том числе используя расхождения между нормами РСБУ и МСФО. И в среднесрочной перспективе в случае запуска программы цифровизации стоимостью 1,3 трлн рублей, которую «Россети» пообещали профинансировать самостоятельно, дивидендные выплаты могут быть сведены к нулю.